正 文
股權(quán)結(jié)構(gòu)關(guān)系到公司的團(tuán)隊(duì)搭建，利益分配與公司治理(股東會(huì)，董事會(huì)，監(jiān)事會(huì)，合伙人委員會(huì)與控制權(quán))。股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司的地基，股權(quán)不健康要么調(diào)整成本巨大，要么船大難掉頭。
對(duì)于投資基金而言，被投公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不健康會(huì)嚴(yán)重影響到投資成敗與項(xiàng)目退出，是投資基金篩選投資項(xiàng)目需要重點(diǎn)關(guān)注的指標(biāo)。運(yùn)用專業(yè)優(yōu)勢(shì)，投資基金通過投前服務(wù)與投后服務(wù)幫助被投公司做好股權(quán)制度設(shè)計(jì)，既是幫助目標(biāo)公司做好規(guī)范治理，減少死亡概率，也是幫助投資基金自己未來退出。
建議投資基金要慎重投資
的股權(quán)結(jié)構(gòu)
一、沒有信任基礎(chǔ)的
——豪華合伙人團(tuán)隊(duì)
很多投資方都喜歡BAT出身的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)。為了方便融資，XXX公司創(chuàng)始人臨時(shí)拼湊了兩個(gè)BAT背景的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)成員，但創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)并沒有經(jīng)過磨合，也沒有建立起底層的信任基礎(chǔ)。創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)看似豪華，但適配性很差，磨合過程中出現(xiàn)很多內(nèi)訌內(nèi)耗，后來公司融資時(shí)出現(xiàn)些波折，團(tuán)隊(duì)就分道揚(yáng)鑣了。
一方面，投資主要投人，投人很大程度上是投合伙人團(tuán)隊(duì)。信任互補(bǔ)的合伙人團(tuán)隊(duì)很重要。但另一方面，創(chuàng)業(yè)是個(gè)長(zhǎng)跑，是強(qiáng)關(guān)系的深度綁定，沒有前期談情說愛，甚至未婚同居的“露水夫妻”合伙人團(tuán)隊(duì)很容易散伙。
投資基金投項(xiàng)目時(shí)，建議從以下三個(gè)角度判斷合伙人團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性：
在具體工作中，是否磨合1年以上；
磨合后，是否互相信任；
磨合后，是否互相欣賞。
二、大股東的投資人
——或創(chuàng)始人身份不清晰
很多公司，包括一些上市公司，都在學(xué)習(xí)借鑒芬尼克茲的裂變式創(chuàng)業(yè)模式，打造創(chuàng)業(yè)孵化平臺(tái)。
根據(jù)媒體披露，在裂變式創(chuàng)業(yè)模式下，新裂變公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)三分天下。
在裂變式創(chuàng)業(yè)模式下
母體公司作為大股東持股50%，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)持股25%，公司其他員工參與眾籌持股25%所有股東按照持股比例出資在分紅層面給予經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)超出股權(quán)比例的額外獎(jiǎng)勵(lì)(20%)在芬尼克茲公司，這種模式有利于產(chǎn)業(yè)裂變協(xié)同、團(tuán)隊(duì)激勵(lì)與風(fēng)險(xiǎn)隔離，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)有一定合理性。
新裂變公司經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)與母體公司創(chuàng)始人是“老板與員工”關(guān)系，互相有底層信任基礎(chǔ)母體公司除了輸出資金，還可能給新裂變公司輸出了其他資源新裂變公司走獨(dú)立融資上市的案例并不多。
但是，在創(chuàng)業(yè)投資模式下，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)投小錢占大股，創(chuàng)始人是公司的操盤手與實(shí)際控制人。投資人投大錢占小股，幫忙不添亂，并不參與被投公司的經(jīng)營(yíng)管理。創(chuàng)始人與投資人各自的身份定位與工作分工都很清晰明確。
但是，如果投資基金所投資的目標(biāo)公司采用類似芬尼克茲的股權(quán)結(jié)構(gòu)，很可能導(dǎo)致大股東的創(chuàng)始人身份與投資人身份不清晰：
大股東是公司的實(shí)際控制人，很多事情需要TA拍板決策，像是創(chuàng)始人身份；
TA并不全職投入，通常既沒意愿也沒能力參與目標(biāo)公司的經(jīng)營(yíng)與決策，又像是投資人身份；
大股東這種雙重模糊的身份會(huì)讓大股東與經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)都很被動(dòng)尷尬。
在前老板投資的項(xiàng)目或內(nèi)部孵化項(xiàng)目中，我們經(jīng)常會(huì)看到類似股權(quán)結(jié)構(gòu)。我們看到，很多平臺(tái)公司早期投入了部分資金，導(dǎo)入了部分資源，一開始就是孵化項(xiàng)目的大股東，對(duì)經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)做些股權(quán)激勵(lì)。但孵化項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)一兩年之后，平臺(tái)公司對(duì)孵化項(xiàng)目的參與和貢獻(xiàn)越來越少，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)的參與和貢獻(xiàn)越來越大，但雙方并沒有動(dòng)態(tài)合理的股權(quán)調(diào)整機(jī)制，導(dǎo)致孵化項(xiàng)目后續(xù)引進(jìn)合伙人團(tuán)隊(duì)與公司融資都困難重重，最后是雙輸?shù)慕Y(jié)果。
對(duì)于平臺(tái)公司而言，除非是平臺(tái)公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略投資項(xiàng)目，平臺(tái)公司真正應(yīng)該關(guān)注的是，如何有利于蛋糕做大與“投資回報(bào)”，而不是“股權(quán)比例”。孵化項(xiàng)目做不起來，持股100%也是個(gè)零蛋。
如果孵化項(xiàng)目早期經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)不成熟，不具備操盤能力，我們建議設(shè)定核心里程碑事件分期發(fā)放股權(quán)，并根據(jù)孵化項(xiàng)目階段性成果動(dòng)態(tài)調(diào)整股權(quán)，類似于完美世界公司的項(xiàng)目孵化模式。
投資基金投資前老板投資的項(xiàng)目或平臺(tái)孵化項(xiàng)目時(shí)，我們建議慎重評(píng)估這種股權(quán)結(jié)構(gòu)的合理性，以及對(duì)目標(biāo)公司未來融資或上市的影響。前老板或母體公司是否控股項(xiàng)目公司，我們建議考慮以下三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)：
項(xiàng)目公司是否共享母體公司的核心資源?
共享資源是否構(gòu)成目標(biāo)公司的長(zhǎng)期核心競(jìng)爭(zhēng)力?
母體公司創(chuàng)始人是否有意愿有能力深度參與目標(biāo)公司的決策?
三、創(chuàng)始人不ALL IN 全職投入
XXX公司創(chuàng)始人，除了投資方投資的項(xiàng)目，他另外還同時(shí)操盤了兩個(gè)項(xiàng)目。另兩個(gè)項(xiàng)目占用了他絕大部分時(shí)間精力。投資方投資的項(xiàng)目，已經(jīng)成了他兼職參與的項(xiàng)目。
從價(jià)值驅(qū)動(dòng)類型看，企業(yè)有資金驅(qū)動(dòng)型、資源驅(qū)動(dòng)型與人力驅(qū)動(dòng)型。
絕大部分互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)+企業(yè)或+互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，都是人力驅(qū)動(dòng)型。
對(duì)于人力驅(qū)動(dòng)型的企業(yè)，對(duì)創(chuàng)始人的全職投入需求大，尤其是在項(xiàng)目創(chuàng)業(yè)期。創(chuàng)始人即便全職投入，也未必能干好。
有人可能會(huì)說，在A股資本市場(chǎng)，大把上市公司大股東同時(shí)操盤好幾個(gè)項(xiàng)目的。但是，上市公司已經(jīng)進(jìn)入成熟期，系統(tǒng)化運(yùn)作，對(duì)創(chuàng)始人的全職投入依賴性降低。另外，相比人力驅(qū)動(dòng)型公司，資金驅(qū)動(dòng)型與資源驅(qū)動(dòng)型公司對(duì)創(chuàng)始人的全職人力投資依賴性也降低。巴菲特為什么不敢投資科技企業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)?巴菲特追求“長(zhǎng)期持有”�？萍脊九c互聯(lián)網(wǎng)公司對(duì)經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)人力投資依賴性大，變化太快，巴菲特哪敢長(zhǎng)期持有。
有人也可能會(huì)說，特斯拉創(chuàng)始人Elon Musk就同時(shí)開干好幾個(gè)項(xiàng)目。但是，Elon Musk被稱為“鋼鐵俠”。世間有多少個(gè)鋼鐵俠?
四、經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)股權(quán)
——沒有分期兌現(xiàn)機(jī)制
XXX公司，早期啟動(dòng)資金才50萬，有個(gè)合伙人出20萬占公司40%股份。但干到半年從公司離職。由于沒有約定分期兌現(xiàn)與回購機(jī)制，中國(guó)公司法與公司章程模板也沒有解決退出機(jī)制的問題，導(dǎo)致公司不能按照合理價(jià)格合法回購?fù)顺龊匣锶说墓煞�。這對(duì)長(zhǎng)期投入的經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)既不公平也不合理。
對(duì)于絕大部分創(chuàng)業(yè)公司而言，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)早期的貨幣出資并不高，很多三五十萬就開干，早期貨幣出資只是解決了公司的啟動(dòng)資金問題，是經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)對(duì)公司的次要貢獻(xiàn)。經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)對(duì)于項(xiàng)目的全職投入與工作成果才是主要貢獻(xiàn)。
因此，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)?wèi)?yīng)該發(fā)放限制性股權(quán)，要設(shè)定分期兌現(xiàn)機(jī)制，和全職服務(wù)期限掛鉤(通常4年)。
五、退出機(jī)制不健全
馮大輝在丁香園干了6年，后來選擇離職。對(duì)于馮大輝所持丁香園期權(quán)的處理，雙方爭(zhēng)議很大，甚至成為沸沸揚(yáng)揚(yáng)的媒體事件。雙方爭(zhēng)議的焦點(diǎn)在于，對(duì)于員工已經(jīng)成熟或行權(quán)的期權(quán)，公司是否可以回購。此前在美國(guó)硅谷，Skype也發(fā)生過類似的爭(zhēng)議。
在融資前夕，西少爺?shù)膭?chuàng)業(yè)人股東宋鑫(持股30%)從公司退出。對(duì)于退出價(jià)格，公司提出按照27萬現(xiàn)金+保留2%股權(quán)處理，宋鑫要求按照公司4000萬估值計(jì)算，拿到1000萬現(xiàn)金才愿意退出。雙方爭(zhēng)議的焦點(diǎn)是退出價(jià)格問題。
經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)退出，退出機(jī)制(主要為股權(quán)回購范圍與回購價(jià)格)不健全或約定不明，這會(huì)給公司未來遺留巨大的股權(quán)糾紛。
六、過早稀釋大量股權(quán)
XXX互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司，上市公司給他們1000萬現(xiàn)金。其中，510萬作為上市公司投資款，占股51%。490萬作為上市公司對(duì)經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)的出資借款，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)占股49%。
公司后續(xù)融資時(shí)，投資機(jī)構(gòu)看好經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)。但從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，上市公司是大股東，投資機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，他們投資的實(shí)際上是背后的上市公司。經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)不控股，還得通過向投資方賣老股來償還上市公司的借款，股權(quán)要被進(jìn)一步稀釋。經(jīng)過多輪融資談判，投資方最后放棄了投資。
創(chuàng)始人不控股，從技術(shù)上也可以控制公司。但股權(quán)是公司的核心戰(zhàn)略資源。如果創(chuàng)始人過早稀釋大量股權(quán)，會(huì)導(dǎo)致創(chuàng)始人動(dòng)力不足，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)心里失衡，未來團(tuán)隊(duì)缺少足夠股權(quán)空間，投資機(jī)構(gòu)慎重進(jìn)入，也會(huì)影響到公司未來的融資與上市。
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